福耀玻璃：下半年業(yè)務(wù)恐持續(xù)承壓 中性評(píng)級(jí)

【中玻網(wǎng)】20151H凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)16%，基本符合預(yù)期公司20151H實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)12億，同比增長(zhǎng)16%，約占我們?nèi)暧A(yù)測(cè)的47%，基本符合預(yù)期；其中，營(yíng)業(yè)收入達(dá)到65.9億，同比增長(zhǎng)6.6%，高于國(guó)內(nèi)汽車行業(yè)1.5%的銷量增速；毛利率達(dá)到42.6%，同比提升0.6個(gè)百分點(diǎn)；期間費(fèi)用率(管理費(fèi)用+銷售費(fèi)用)約為15.9%，同比提升0.3個(gè)百分點(diǎn)，主要原因是公司加大研發(fā)投入以及美國(guó)工廠項(xiàng)目開(kāi)發(fā)費(fèi)支出增加；公司的所得稅率為7.6%，同比大幅下降11個(gè)百分點(diǎn)，我們認(rèn)為主要原因是由于子公司所得稅率由25%降至15%，公司確認(rèn)了約1億元的稅收減免。
　　
　　良好的成本控制以及原材料價(jià)格下降，使得毛利率仍維持高位公司上半年毛利率達(dá)到42.6%，同比提升0.6個(gè)百分點(diǎn)，在汽車行業(yè)處于下行周期內(nèi)，公司仍能維持較高毛利率，我們認(rèn)為主要原因在于：1)天然氣等主要燃料價(jià)格、以及純堿、PVB膜片等主要化工原材料價(jià)格均出現(xiàn)下降；2)公司有效的成本控制；3)下游OEM廠商的降價(jià)壓力尚未傳導(dǎo)至零部件供應(yīng)商。但我們預(yù)計(jì)隨著國(guó)內(nèi)汽車行業(yè)銷量增速的繼續(xù)放緩以及OEM降價(jià)壓力開(kāi)始向零部件供應(yīng)商傳導(dǎo)，我們認(rèn)為公司的毛利率將面臨壓力。
　　
　　下半年公司業(yè)務(wù)可能持續(xù)承壓2015年，受宏觀經(jīng)濟(jì)下行以及房地產(chǎn)銷售持續(xù)低迷影響，我們預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)汽車行業(yè)銷量增速將出現(xiàn)大幅放緩，其中我們預(yù)計(jì)乘用車行業(yè)銷量增速將放緩至4%(隱含下半年增速僅為2%)，我們預(yù)計(jì)這將使公司收入增速隨之放緩；此外，從今年4月份開(kāi)始，包括上海大眾、上海通用、北京現(xiàn)代等主要OEM廠商已經(jīng)掀起一輪降價(jià)潮，我們認(rèn)為從下半年開(kāi)始至明年，OEM的降價(jià)壓力將逐步傳導(dǎo)至上游零部件供應(yīng)商，這將對(duì)福耀玻璃的ASP以及毛利率形成壓力。
　　
　　估值：維持“中性”評(píng)級(jí)目標(biāo)價(jià)16.50元基于瑞銀VCAM貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型(WACC為7.4%)。