福耀玻璃：大額計(jì)提吞噬08年利潤

    福耀玻璃披露2008年報(bào):全年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入57.17億元，同比增長10.67%，凈利潤2.46億元，同比下降73.17%。每股收益0.12元，每股凈資產(chǎn)1.63元。公司擬定2008年度不進(jìn)行利潤分配，也不進(jìn)行資本公積金轉(zhuǎn)增股本。

　　1、營業(yè)收入略超預(yù)期、浮法玻璃毛利率大幅下降

　　公司08全年的營業(yè)收入超出我們之前55.9億元的預(yù)期。從收入構(gòu)成看，公司汽車用玻璃下半年保持了與上半年一致的銷售收入，全年同比增長了15.24%，超出我國汽車行業(yè)同比增速8.5個(gè)百分點(diǎn)。全年浮法玻璃毛利率下降近11個(gè)百分點(diǎn)，而汽車玻璃業(yè)務(wù)毛利率較為穩(wěn)定。在浮法玻璃業(yè)務(wù)拖累下，公司綜合毛利率下降4.86個(gè)百分點(diǎn)。浮法玻璃毛利率下降，一方面是因上半年面臨重油純堿的較高價(jià)格；另一方面，浮法玻璃自08年中開始需求大幅下滑，導(dǎo)致毛利率大幅下降。

　　2、停產(chǎn)4條線，全年減值損失4.19億元

　　由于我國房地產(chǎn)行業(yè)低迷期可能存在較長一段時(shí)間，且國內(nèi)建筑浮法玻璃市場產(chǎn)能過剩、浮法玻璃出口需求萎縮、家具加工用玻璃需求減少，浮法玻璃銷價(jià)將大幅下降，甚至出現(xiàn)價(jià)格成本倒掛的現(xiàn)象。公司于08年11—12月暫停部分建筑浮法玻璃業(yè)務(wù)，對(duì)福清一條、雙遼一條、海南兩條共計(jì)四條浮法生產(chǎn)線放水停產(chǎn)，并在2008年度提取與此相關(guān)各項(xiàng)資產(chǎn)減值準(zhǔn)備4.18億元。公司08年計(jì)提的減值損失超出我們前期預(yù)計(jì)，主要是我們對(duì)存貨跌價(jià)損失估計(jì)不足。根據(jù)公告，公司計(jì)提的資產(chǎn)減值損失中，有2.15億元為存貨跌價(jià)準(zhǔn)備，2.03億元為固定資產(chǎn)減值損失，另有8831.74萬元的壞賬損失。

　　若排除大額計(jì)提影響，則公司08全年凈利潤應(yīng)該為6.65億元，同比下降27.49%。

　　3、09年依然難言復(fù)蘇

　　公司的出口業(yè)務(wù)大概占到總收入的40%，主要是出口市場的維修業(yè)務(wù)，在出口的OEM業(yè)務(wù)領(lǐng)域，公司的銷售基數(shù)尚小。

　　我們判斷，公司09年可能面臨以下有利因素：

　　原材料價(jià)格處于低位。浮法玻璃主要原材料重油和純堿09年將不會(huì)重復(fù)08年上半年的高位，預(yù)計(jì)全年將維持較低的水平。

　　出口OEM或有突破。雖然國際汽車市場09年將有較大下滑，但公司OEM銷售基數(shù)較低，而且前兩年開發(fā)的車型進(jìn)入配套供貨階段，此外，不排除部分整車廠將OEM訂單提供給福耀這種性價(jià)比更高的企業(yè)。

　　但我們認(rèn)為，福耀玻璃很難在09年完成復(fù)蘇。從公司09年的營業(yè)收入計(jì)劃也可以看出，公司對(duì)09年的嚴(yán)峻形勢(shì)有著謹(jǐn)慎的判斷。年報(bào)顯示，公司計(jì)劃09年完成營業(yè)收入54億元，成本費(fèi)用率控制在84.07%以內(nèi)。公司09年復(fù)蘇面臨的障礙主要有：

　　國內(nèi)汽車業(yè)復(fù)蘇尚需時(shí)日。我們判斷，09年汽車業(yè)增速將主要是小排量汽車、微車等國家重點(diǎn)振興的子行業(yè)貢獻(xiàn)，而福耀玻璃主要配套中高端的乘用車。

　　出口維修業(yè)務(wù)或有下降。國際車市的低迷可能進(jìn)一步影響到維修市場，公司的出口產(chǎn)品主要用于汽車玻璃維修，我們擔(dān)心這塊業(yè)務(wù)09年將有所下滑。

　　我們預(yù)測(cè)公司2009年、2010年的每股收益分別為0.36元、0.42元。按照09年3月9日收盤價(jià)計(jì)算，公司市凈率為3倍、相對(duì)于08年、09年的每股收益的市盈率為46.75倍、15.58倍，考慮到公司08年計(jì)提大額減值損失對(duì)凈資產(chǎn)和凈利潤造成較大影響。我們認(rèn)為目前的股價(jià)估值較為合理，維持“推薦”評(píng)級(jí)。